学术指导：拾贝侠

6月10日，曾经的中国冰箱名牌新飞申请破产拍卖。说起新飞冰箱，很多90后小伙伴可能并不了解，但对于小智这一代80后而言，“新飞广告做得好，不如新飞冰箱好”，这句广告词仍记忆犹新。

▲ 曾经的新飞冰箱广告

新飞曾连续8年产销电冰箱突破一百万台，风头盖过三星、西门子，但最后走向了终结。

对于新飞的陨落，很大原因在于2005年股份制改革，引入外资股东，国企变身外企。变身后的新飞，中外股东在文化差异、经营理念不同，最终导致经营不善。

新飞一度与海尔、容声、美菱并称为冰箱品牌界的“四朵金花”，新飞破产，美菱被长虹收购，容声品牌也逐渐在弱化，只有海尔保持着前进的势头。

海尔通过建立以创新为核心的企业文化，不断扩充自己的品类和产品、推陈出新，牢牢掌握冰箱制造业的技术高地。

新飞也曾同海尔一样“抡大锤砸冰箱”，却有着截然不同的命运，其中重要的因素之一是公司文化。那么，公司文化究竟对公司经营产生哪些影响？对上市公司价值又有何作用？下面让小智和大家一起从学术角度来探究。

1、超9成高管认为公司文化可以提高公司价值（Graham,Harvey, Popadak and Rajgopal, 2018）

美国在管理学研究走在世界前列，美国顶尖的国策研究机构之一美国国家经济研究局（NBER）就花费巨资，委托杜克大学Graham、Harvey、Popadak以及哥伦比亚大学Rajgopal四位教授，通过56人的助理团队走访美国1,348家公司，调研近1,900位CEO和CFO对于公司文化与公司合规、研发和价值的影响，取得了突破性的成果。

调研数据凸显了公司文化极其重要的作用：其中92%的高管坚信公司文化可以提高公司价值；79%的高管认为公司文化是公司TOP5的大事。

有趣的是，54%的高管竟然也会因为并购对象公司文化不匹配而放弃并购，而其余执行并购的公司中也有七成多也会因公司文化顾虑而向对方要求10%-30%的估值折价。

另外，调研也表明有效的公司文化可以有效降低公司操纵盈余、以及员工违法和违规的行为，并能促进公司合理评估和承担风险项目，69%的高管将错失的好项目归咎于公司文化的桎梏。

可见，公司文化对公司价值凸显，那么公司文化又是怎样影响公司价值？

2、85%公司对外宣传的公司文化和公司价值不相关，员工认可才是关键（Guiso,Sapienza, and Zingales，2015）

其实，美国及意大利的国策研究机构很早就认识到公司文化对公司价值的影响，并为此合作开展过研究。

意大利经济政策研究中心Guiso和美国国家经济研究局Sapienza、Zingales通过收集标普500公司2011年6月和10月之间的公司官网专门描述公司文化的章节并进行统计，深入研究了“员工如何看待公司文化”和“公司如何宣传公司文化”的角度去量化考察其对于公司价值的影响。

研究发现，85%的标普500公司官网上对外宣称的公司文化竟然和公司价值和运营无任何相关关系。

当转向内部调查数据后发现，员工对于公司文化的认可才是影响公司价值的关键：当员工认为管理层正直可信赖时，公司的估值，生产效率，利润都会得到非常显著的提高。

可见，只有员工认同公司文化，才是提升公司价值的关键。格力电器让员工有尊严、有安全感，获得了员工的认同，也因此创造了令人瞩目的成绩。

那么在二级市场，拥有优秀的公司文化公司市场表现又如何？

3、关注公司文化可在二级市场获取3.5%年化超额收益（Edmans, 2011）

宾夕法尼亚大学Edmans教授采用1984-2009年“全美100佳雇主”员工的打分，更加具体地通过员工满意度这一维度，来检验公司文化这一无形体系对于公司价值的影响。

研究发现，通过构建“全美100佳雇主”的加权平均投资组合，可以实现四因子模型调整后的3.5%年化超额收益，以及2.1%年化超行业收益。换句话说，公司文化的价值在二级市场经常被低估，关注公司文化确实可以在股市赚钱。

既然公司文化能够在二级市场提高公司估值，那么如果公司文化缺失又有怎样表现？

4、公司文化缺位长期会侵蚀公司估值，导致企业价值下降1.4%（Popadak, 2015）

宾夕法尼亚大学Popadak收集了2002-2012年标普指数中包含的美国上市公司文化属性的描述性统计，以及职业情报网上员工关于企业文化、企业价值观、工作与生活平衡以及工作环境的数百万条评论，通过文本分析度量企业文化。

研究发现，若公司文化缺位，有效的公司治理会导致公司过于重视一些量化可见的绩效目标，如销售额和利润等。

但是长期反而还会起反作用侵蚀公司估值，尤其是无形资产的损失，如商誉和客户满意度，最终导致企业价值下降1.4%。

通过上述研究，建立公司文化如逆水行舟，不进则退。优秀的公司文化可以确保公司使命、远景和价值观的可持续性，并大大促进公司效率和估值。

说起公司文化，马云就曾说过，技术并非阿里巴巴的核心竞争力，公司文化才是。

阿里巴巴建立了独特的合伙人制度，其中重要的条件之一是高度认同阿里巴巴的使命、愿景和价值观，是阿里企业文化的传承者。阿里巴巴规定，每年都要选举一批新的合伙人加入团队。

2014年阿里巴巴谋求港交所再度上市时，因为合伙人制度而遭到了拒绝，转而在纽交所上市。阿里巴巴之所以为了合伙人制度，宁可舍近求远，正式因为合伙人制度是阿里文化的捍卫者和传承者。上市4年来，阿里巴巴市值从最初的2,300亿美元涨到了5,300亿美元。

▲ 阿里巴巴股价走势

阿里巴巴除了自身企业经营的市值增长，也孵化了旗下蚂蚁金服等独角兽。6月8日，蚂蚁金服宣布完成140亿美元的新一轮融资，估值高达1,500亿美元！根据最新的中国互联网公司估值，“阿里+蚂蚁金服=腾讯+2个百度”。

▲ 截止6月15日，BATJ+蚂蚁金服估值（亿美元）

阿里巴巴经济体与腾讯之间，已经甩开了2个百度！当大家还在谈论腾讯有没有梦想，百度失去陆奇还能否翻身时，传统的BAT江湖已悄然发生了改变。而这其中的根本，就是阿里巴巴以合伙人制度为核心，建立了强大的公司文化作为其业务的基石。

可见，公司文化对企业经营极其重要，而不完备的公司文化甚至会反向降低企业的价值。上市公司建立公司文化也不能光是喊喊口号，搭花架子，获取员工的认可是关键。阿里巴巴为了合伙人制度，而放弃了香港上市。在信息化时代，公司文化的好坏也能通过多种途径反馈，拥有好的公司文化，公司才能可持续发展，不断为公司和股东创造更大的价值。

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